我本人对杠杆是情有独钟，次贷危机时资金匮乏，也正是因为大胆利用杠杆，十来年间地产投资的回报超过三十倍，这如其说是我的功劳，倒不如说是杠杆的功劳，我只是在最应该用杠杆的时候恰巧把杠杆用到极致的那头猪！
房产可以用杠杆，股市也一样，只要利用的合理。
最近我写过几篇有关倍数基金和杠杆的文章，其中也讨论到倍数基金可不可以长持的问题。
总起来说，倍数基金的最佳倍数应该介入2到3之间，取决于不同的指数和时间段。做短的（short or inverse）基金不适合长持，倍数超过3的做长基金也不适合长持（超过3倍的磨损太快），非宽带的倍数指数基金（比如像半导体等单一行业）也不适合长持，剩下的就看看2到3倍的SP 500或NASDAQ宽带指数基金是否适合长持。
无条件地永久长持2倍的SP 500或NASDAQ宽带指数基金，归零的可能性很小，胆大的也不是不可以，尽管我本人不建议。
无条件地永久长持3倍的SP 500或NASDAQ宽带指数基金，我是坚决反对。
但我赞成有条件地长持2倍或3倍的SP 500或NASDAQ宽带指数基金。
因为倍数基金的磨损很大，尤其是在大跌的时候，所以，要想长期持有，或者要避开大跌，或者在大跌的时候要有自动补血功能。
下面简单探讨两种长持方法，一种（可能）被广泛应用，另一种被广泛讨论；一种尝试避开大跌，另一种尝试在大跌的时候自动补血。
1. 均线滚动法
2016年，Michael Gayed发表了一篇获得Charles Dow奖的论文，这篇论文也基本上成了长持倍数基金的理论基石（2021年做过数据更新）：
Leverage for the Long Run - A Systematic Approach to Managing Risk and Magnifying Returns in Stocks
这是这篇论文的结论：
这张表格实际上比较了三种投资策略：
1) 原汁原味的SP 500
2) Leveraged SP 500 （SP 500的倍数基金）：包括1.25倍（SP 1.25x）, 2倍（SP 2x）, 3倍（SP 3x）
3) Leveraged Rotation Strategy（LRS， SP 500倍数基金均线滚动法），实际上就是把策略2），加一个趋势过滤器，这里的趋势过滤器用的是200天均线，也就是在200天均线以上就买倍数基金，在200天均线以下就卖掉倍数基金，换成国债，不断循环滚动。
如果仔细比较一下表格的结果，尤其是红线标出的三行，均线滚动法无论是从Annual Return，还是Sharpe Ratio，还是Max Drawdown，都不差。
实际上，我自己用NDX（NASDAQ-100）从1985年开始的数据进行的类似回测，也得出了相同的结论。
这里简单解释一下Sharpe Ratio。
借用糊涂兄的语言来讲：计算回报率不考虑风险就是耍流氓。如果你不想成为流氓的话，就有必要了解一下Sharpe ratio。Sharpe ratio的定义是回报率除以波动率的均方差， 基本可以理解为回报率除以波动率，它奖励低波动率，惩罚高波动率，是衡量包括风险后投资好坏的参数，越高越好。
如果A的投资平均回报比B高， 同时A的Sharpe ratio不比B差，那肯定是A好了。
如果A的投资平均回报比B低， 但A的Sharpe ratio比B好，那还是A好，否定这一点的就是流氓（有意见请跟糊涂兄理论， 我只是跟屁虫）。
2. HFEA策略
大约2019年，Bogleheads上有一个叫HEDGEFUNDIE的用户，开始宣扬一种投资策略，被称为HEDGEFUNDIE's Excellent Adventure，其中的红色字母就是这种叫法的由来：
HEDGEFUNDIE's excellent adventure?
这种策略是长持两种倍数基金：UPRO（3倍体SP）和TMF（3倍体长期国债），每季度一重置（rebalance）， 刚开始时比例是40:60， 后来调整为55:45。其中的逻辑是，股市和长期国债可以相互对冲。
很快，这种策略就受到追捧，并有很多追随者， 有很多人甚至认为这种策略优于均线滚动法。
这种策略刚开始时的回报的确不比均线滚动法差， 但是没想到，从2020年债市开始大跌，三倍体的债市基金TMF的跌幅达92%之多，并没有起到很好的对冲作用，所以这种策略很难说是成功，尽管长期来说，它的回报率可能并不比长持SPY差。
单就我个人的思维来讲，我是绝对不赞成同时长持两种不同的三倍体相互做为对冲，一个三倍体已经够喝一壶的了，再多加颗定时炸弹， 还让不让人安心过日子了，哪怕没有2020年开始的债市大跌我也不会考虑。
如果是55%的UPRO， 45%的一倍体无杠杆债市，那还可以考虑。
有人提出1/3的UPRO（或TQQQ），剩下的2/3投入债市，这种策略本身没什么大问题，只是回报太差，起不到放大作用，至少是我瞧不上的。
3. 补充说明
其实，在reddit和Bogleheads上，有好多讨论长期持有倍数基金的好贴，比如这一网页就综合了很多有用的信息，大多是关于均线滚动法的，也有关于HFEA策略的：
Michael Gayed to host AMA - author of the 200-day MA strategy paper
这里，我想摘出来说两点，也是上面的网页中链接的文章中提到的，文章是德文的（我不懂德文，但翻译成英文即可）：
ZahlGraf's Excellent Adventures
第一点，上述均线滚动法用的均线是200天的，那是否200天的就肯定比211天的均线好呢，答案当然是不一定，尤其是对于不同的指数或基金来说，肯定会有差别，这是德文的文章中回测的结果：
啥意思呢，就是说，回测显示SP 用200天均线好，而NASDAQ-100用220天均线更好。
第二，回测给出了各种策略的回报率和最大Drawdown：
其中：
- P是标准的股市债市60/40组合
- ITT是5~10年中期国债
- LTT是十年以上长期国债
- NDX 是NASDAQ-100
- 2x SP 500(MA)是2倍体SP均线滚动法， 其中MA是Moving Average，也就是均线滚动法
4. 结语
前面已经说了，我个人赞成均线滚动法，不赞成HFEA法，因而下面的结语主要是针对均线滚动法来说的。
首先， 我觉得均线滚动法特别适合年轻人，如果有30年的投资时间，用这种方法30年后的回报率应该至少是QQQ的10倍以上。
其次，由于需要经常进进出出，如果用普通账户存在着税务问题，所以最好用退休账户。
再者，尽管如果拉长投资的时间长度， 比如投资在十年以上，无论是从投资回报，还是风险，都不必长持QQQ差。但是在短时间内， 比如3~5年内，这种方法还是比长持无倍数基金风险要大，所以不建议将要或已经退休的资产状况一般的人试用这种方法。当然资产多， 经得起风险的人可以试试。
最后想说明一点，在是否可以长持倍数基金这个问题上，有很多真专家，也有很多伪专家。如果对一个普通的人，你的建议是，最好不要长持倍数基金，这应该算是一个比较中肯的建议，尤其是对于一些对倍数基金了解不多的人来说更是如此。但如果你说，在任何情况下都不能长持倍数基金，那就是伪专家了。我会反问，你自己做过回测吗？网上可以很容易找到NASDAQ-100 从1985年开始的数据， SP的数据可以更早，你做过在各种情况下，包括是否用均线滚动法的回报率，sharpe ratio， 最大Drawdown吗？如果有数据，当然可以让别人信服，否则单凭空想和人云亦云是没用的，让数据说话更有说服力。
一孔之见，一孔之见，一孔之见，一孔之见，重要的事说3+1遍！
祝大家周末愉快！
建宁 2025/7/19
