香港监管机构将合作推进牌照的颁发工作。其初步设想是在三个月内，即2025年10月底前，发放第一批牌照。此举旨在为持牌机构留出充足的准备时间，以便在年底圣诞节前完成稳定币发行的相关工作，并为业务做好准备。
早在6月，全球资本市场就掀起了一股稳定币概念投资浪潮，从“稳定币第一股”Circle，再到香港持牌上市券商。然而，其中炒作的成分仍占据半边天。未来，焦点将转移到务实层面——在香港监管方陆续发放牌照后，各市场主体将进行市场推广并发行稳定币，逐步培育市场，长远目标是实现跨境结算与交易。
关键问题在于，究竟哪些机构可能先拿到牌照？哪些是真商机，哪些又只是炒作？
首批入选机构难超10家
稳定币发行牌照的审批将采取市场化原则，但是门槛其实并不低，一线从业者对笔者坦言，预计第一批并不会超过10家。
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之所以说准入门槛较高，是因为监管方面要求运营方须具备金融、IT、市场营销等多方面的综合能力，并拥有客户资源。
此外，维持牌照运营的固定成本高昂，例如必须配备负责人员和办公场所等，每年可能产生数千万元的固定成本。因此，市场将通过这种高昂的运营成本形成自然的淘汰机制，经营不善或规模不足的机构将难以持续。
虽然2500万港元的门槛对一般机构存在难度，但对于大型机构而言并非为主要障碍。因此，预计申请机构类型将非常多元，除了科技公司，还将包括有相应资质的金融机构、供应链企业、跨境贸易公司、保险公司和银行等。
资深区块链、稳定币从业者李炼炫对笔者提及，申请材料包括涵盖三年及以上时间的商业计划，公司股权机构，每个实控人的经审计的财务报表等。
在申请阶段，普遍会遇到两个难题：
一是申请人的应用场景，是否能真正解决实际痛点，是否有真实的业务需求，体量规模有多大；
二是反洗钱问题，香港金管局很关注如何避免稳定币被不法分子利用作为洗钱工具，特别是在跨境使用的场景。
李炼炫还透露，监管当局对于落地的应用场景并未特别设限，着重考察各申请机构应用场景的合理性和规模。只不过目前市场普遍认为，稳定币在跨境支付领域优势最大，因而可能最容易落地。
但另一方面，这也意味着跨境支付这一应用场景竞争激烈，如果一般申请机构主打跨境支付应用场景，很难成功申请牌照。因为首批牌照只有个位数，监管优先考虑的发放对象是技术更成熟、实力更雄厚的公司。
对生态链影响几何
稳定币牌照的发行究竟对生态链影响几何？
首先而言，券商可能是头号受益人之一。多家香港本地券商（如胜利证券、艾德证券等）已完成第1号牌升级，国泰君安国际则在6月成为首家内地券商。
消息公布当日，该券商股价上涨近200%。券商主要开展的是“分销”性质的交易服务，而非自营交易所运营，为虚拟资产交易所发挥“导流”作用。
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资本市场之所以如此热情高涨，是因为预期券商的佣金和交易收入将增加。其次，券商持牌后可提供虚拟资产托管、冷钱包等服务，形成平台黏性与客户留存。若未来开放更多理财产品，例如加密货币结构性票据、ETN（加密交易所交易票据）等，还将打开新的增值服务收入。
更重要的是，新业务也有助于吸引年轻投资者与高净值客户，尤其是对虚拟资产感兴趣的新一代。不过，究竟前景是否真的有预期的这么光明，仍有待实践检验。
除了券商，香港持牌的虚拟货币交易所也可能受益。当前，香港有11家持牌交易所，其中运营时间最长的已有两年多。
然而，这些交易所的交易量普遍不大，甚至尚未实现盈亏平衡。这表明市场需求不足，投资场景有限。原因也在于，香港的合规要求非常高，因此交易所上线的币种非常有限，导致市场深度和流动性相对不足，个别一度陷入经营困局。
相比之下，海外交易所Coinbase、币安等之所以盈利丰厚，就是因为币种更多，包括不少所谓“山寨币”“空气币”，ICO（首次代币发行）也可以为交易所带来可观的上市费。有了更多传统券商的导流，香港持牌交易所的处境能否有所改善也有待观望。
除了券商，银行在稳定币生态中主要扮演两个角色。首先是第三方托管行，其次银行自身也可能申请牌照成为稳定币发行商。
银行拥有大量有跨境资金往来需求的商业客户，若他们转向使用稳定币进行支付（例如，手续费可能从千分之五降至十万分之五），银行的传统转账手续费收入将大幅下降。为避免客户和业务流失，银行有动力自己开展此项业务。虽然单笔收入可能减少，但可以保住客户和市场份额。
银行具备天然的客户基础和相对较强的IT能力，可以直接将稳定币转账功能整合进现有平台，为客户提供更便捷的服务，免去客户在其他发行商处开户或设置电子钱包的繁琐步骤。
对于大型银行而言，申请牌照的成本（约两三百万港元）远低于客户流失带来的损失，因此它们很有可能会参与其中。
香港仍受内地政策影响
在稳定币热潮下，必须认清的事实则是，香港仍是一个小众市场，而且港元也并非国际主流货币，和美元稳定币的深度难以比拟，因此，稳定币仅仅停留在试水阶段。
具体而言，与美国全国性推广不同，香港的稳定币法规仅限于本地，仅依靠香港数百万人口的应用场景，不足以推动其存量实现显著增长。如果要实现更大规模，需要撬动中国内地巨大的市场。
但在国内进行推广面临法律限制，目前推广活动只能在香港进行，如果无法吸引内地用户或机构的应用，效果将非常有限。
一个主要的担忧是，如果市场推广不力，已获批的牌照可能会在几年后性价比下降，这在香港过去的金融创新中也曾出现过，例如港交所的某些人民币产品就因应用场景过少而未取得理想效果。
香港拥抱创新的态度值得认可，但内地的监管政策仍非常严格，内地在几年前就基本禁止了所有加密货币相关活动，即使是在香港券商平台，稳定币、比特币ETF的交易等都禁止了持有内地身份证的客户。
短期内，推出离岸人民币稳定币的可能性也不高，尽管早前一众“专家”呼吁人民币稳定币，从而推动人民币国际化进程。
且不提中国央行的“亲儿子”仍是央行早前发行的数字人民币，人民币国际化的一个核心障碍在于其尚未实现完全自由兑换，这一限制同样适用于与之挂钩的稳定币，使其难以真正实现国际化。因此，当前阶段可以理解为“先试先行”。
香港版Circle仍需时间
今年6月，合规美元稳定币第一股Circle在美国上市，短短两日内股价暴涨至107.7美元，相较发行价（31美元）累计涨幅高达247%，一度升破200美元，足见国际资本市场对稳定币前景的看好。
香港未来是否会出现像美国Circle（稳定币第一股）公司那样的行业龙头？答案是有可能，但数量会极其有限。
原因在于，一家公司从获得牌照到运营产生数千万利润并达到上市标准，可能需要至少三年的运营周期。
因此，预计在未来两到三年后，可能会有类似Circle这样的公司出现并寻求上市，尤其在新加坡对稳定币持相对保守态度（例如2025年4月和6月发布了严格的监管要求）的背景下，香港有机会借此大力发展，争夺市场主导地位。
还要注意的是，之所以Circle发行的合规稳定币USDC增速如此迅猛，是因为选对了合作伙伴或分销体系——全球最大的合规加密资产交易所Coinbase。
2018年，Circle与Coinbase成立CENTRE联盟，推出USDC。更早之前，Circle的理想是打造“下一代支付网络”，类似于“比特币版PayPal”，提供低成本、快速的P2P支付和数字资产交易服务，但后来放弃Circle Pay，专注于稳定币USDC，而Coinbase则上线USDC供用户交易。
因此，香港仍需厚积才能薄发。进入2026年，香港规划的重点将是进行大规模推广，促进稳定币的落地实施，并进一步提高其结算效率。
届时，香港可能会选择与一些友好国家签署谅解备忘录，以拓展稳定币的应用场景。
大部分RWA产品仅是炒作
除了稳定币，RWA（现实世界资产）也成了炒作标的。所谓RWA，事实上这就是此前各界热议的Web3，如今Web3与传统金融真正并网运行。
行业原来是两个极端，一边是BTC（比特币）、ETH（以太坊）等完全链上的数字原生资产，另一边是完全传统系统，而稳定币和RWA的出现把两者之间的空白打通了，这就是“数字孪生”。
它的本质是现实世界资产的链上映射，是资产级别的Web3。比如绿色电力的收益权、汽车仓储的仓单、国债、黄金⋯⋯一切可计量、有权属的数据都能变成链上可交易资产。
不过，从业者也对笔者坦言，目前市场上的大部分RWA案例都只是作为营销宣传噱头，没有真实价值。
在李炼炫看来，未来只有两类RWA产品有市场价值：
一是代币化货币市场基金、代币化国债，主要为稳定币提供收益，且兼具流动性；
二是代币化股票，代币化股票的高风险和高收益特征，会吸引一部分链上用户。
其他RWA产品，特别是对于实物类资产RWA，这类RWA产品很容易出现失真问题，即链下实物的状况与链上Token记录不能保持一致，即“双重抵押”和“真实性风险”。
例如，房产A在现实中已经质押给银行，但项目方在链上又铸造出一个RWA代币，并将它用于DeFi借贷。如果链上参与者信任该代币背后的“房产A”，但实际上已被他用，等于资产被重复使用，增加系统性风险。
此外，大部分RWA产品并没有发行的必要，因为并没有解决任何实际问题，并不是换了一个发行载体（换成Token），就可以改变资产的风险收益特征、降低融资门槛和成本。相反，代币化的成本比较高昂，也很难扩展融资渠道。
