让特朗普阴阳高盛CEO不如去做DJ的报告，讲了什么？

当地时间8月10日，高盛首席经济学家简·哈祖斯发布了一篇关于关税负担转嫁问题的分析报告。报告预测，到了今年10月，美国消费者将会承担67%的关税成本，成为名副其实的最大输家。对于这一结论，特朗普称高盛的看法“完全错误”，并要求高盛CEO大卫·所罗门解雇哈祖斯，或者自己去“专心当DJ”。

那么这份让特朗普不爽的报告到底讲了什么？本文将该报告翻译如下：

报告原标题《高盛：关税成本谁来买单？关税传递将导致核心PCE年内再上涨0.66%》

■高盛在《美国日报》的文章中使用截至6月的进口和消费者价格数据更新了对关税传递的估计。在当前的早期阶段，高盛对关税传递的估计势必主要依赖最初从中国进口商品加征关税的证据，而不是4月份的“对等”关税，这样才能估计几个月以来的影响。

■高盛发现，美国加征关税商品的进口价格有所下降，这表明外国出口商通过降低对美国出口商品的价格消化了部分关税成本，这与2018-2019年贸易战期间的情况不同。高盛的最新分析显示，产品级关税税率每提高1个百分点，会导致进口价格在实施关税后的前三个月累计下降0.25%，此后影响微乎其微。我们的估计表明，截至6月，外国出口商吸收了所有关税成本的14%，但是，如果最新关税遵循与中国最早的关税相同的模式，其所占的份额将上升到25%。

■高盛将被加征关税产品的消费者价格与之前趋势的偏差，与在企业将全部关税成本转嫁给消费者的情况下预计会出现的价格涨幅进行了比较，并以此来估算美国企业和美国消费者之间剩余成本的分摊。高盛发现，截至6月份，美国消费者吸收了22%的关税成本，但是，如果最近的关税遵循与最早的关税相同的模式，其所占的份额将上升到67%。这意味着，到目前为止，美国企业已经承担了一半以上的关税成本，但其所占份额将降至10%以下。这种对美国企业的净影响掩盖了一个事实，即一些企业吸收了更大份额的关税成本，而一些不受进口竞争影响的国内生产商则抬高了价格，并且从中受益。

■高盛的分析表明，迄今为止关税影响已将核心个人消费支出（PCE）价格水平提高了0.20%。高盛预计7月份还会有0.16%的影响，随后8月至12月的影响再增加0.5%。假设剔除关税影响的基础趋势通胀率为2.4%，这将使12月核心个人消费支出通胀率同比增长3.2%。

高盛估计，2月至6月宣布的关税已经将美国的实际关税税率提高了9%。高盛预计，最近宣布的更高的“对等”关税和其他行业关税今年将使美国的实际关税税率再提高5%。

为了评估是谁在承担关税成本，高盛在分析中纳入了到目前为止所有关税上调影响的数据。但高盛对加征关税后两个多月的关税传递的估计势必主要依赖2月开始的最初对中国进口商品加征关税的证据，而不是4月份更广泛的“对等”关税。

先来看看外国出口商吸收了多少关税成本。

外国出口商可能会通过降低对美国出口商品的价格来吸收部分关税成本，这将体现为美国进口商品价格下降。尽管美国进口商品总价格（不含关税）今年并未明显下降，但更细致的国家-产品层面的数据出现了关税实施后价格下降的迹象。具体而言，在对中国和汽车行业的关税实施后，中国消费品和非消费品的进口价格（不含关税）以及欧盟和日本乘用车的进口价格（不含关税）都出现了大幅下降（图1）。

图1：关税实施后，中国进口价格（不含关税）以及欧盟和日本乘用车的进口价格（不含关税）都明显下降



（左图）美国从中国进口商品的进口价格对比美国从其他国家进口相同产品的价格（经高盛季调）（右图）美国从主要贸易伙伴国进口乘用车的进口价格

为了更严格地估计加征关税对进口价格的影响，高盛在详细的国家-产品层面对关税变化的领先和滞后的月度进口价格变动进行了回归分析。由于进口价格也可能受到许多其他因素的影响，如对特定产品的总需求，因此回归分析也控制了产品时间固定效应和产品国家固定效应。

高盛的分析表明，在实施关税的前三个月，产品级关税税率每提高1个百分点，会导致进口价格累计下降0.25%，此后的影响微乎其微（图2）。随着进口价格数据陆续公布，这些估计可能会发生变化。现在看来，对第t+4个月的估计仅基于2月份实施的最早关税，对第t+3个月的估计基于2月和3月实施的关税，对第t+2个月的估计基于2月、3月和4月实施的关税，其中包括汽车和“对等”关税。

图2：我们估计，平均而言，产品级关税税率每提高1个百分点，会导致进口价格在关税实施后的前三个月下降0.25%，此后的影响微乎其微



（左图）国家-产品层面的关税税率每提高1个百分点对进口价格（不含关税）的连续影响 （右图）国家-产品层面的关税税率每提高1个百分点对进口价格（不含关税）的累计影响

高盛的估计表明，外国出口商已经吸收了截至6月份实施的所有关税成本的14%，但如果随着时间的推移，后期关税的影响与最早的关税相同，那么到10月份，其所占份额将上升到25%。

这也意味着，截至6月份，实际关税税率上升了9个百分点，到目前为止可能使进口价格下降了1.3%，而高盛预计，到2025年实际关税税率总计上升14%，可能会使进口价格下降3.7%。

图3：这些估计表明，截至6月份，实际关税税率上升了9个百分点，到目前为止可能使进口价格下降了1.3%；高盛预计，到2025年，实际关税税率总计上升14%将使进口价格下降3.7%



2025年关税升高对进口价格的累积影响

接下来，高盛还对到目前为止美国企业和美国消费者如何分摊剩余关税成本进行了预估。

描述性证据表明，自今年年初以来，相对于之前的趋势，严重依赖进口的商品类别确实经历了价格大幅上涨（图4）。具体来说，家用电器和信息处理设备的价格（二者都严重依赖进口商品）较之前趋势所表明的水平上涨了7.5个百分点。

图4：相对于之前的趋势，严重依赖进口的商品类别自今年年初以来都经历了价格大幅上涨



为了更严格地评估关税对消费者价格的影响，高盛将被加征关税产品的消费者价格与之前趋势的偏差，与在企业将全部关税成本转嫁给消费者的情况下预计会出现的价格涨幅进行了比较高盛的最新分析显示，大约36%的关税成本在实施三个月后被转嫁到消费者价格之中，大约67%在四个月后被转嫁到消费者价格之中（图5中的红条）。尽管转嫁率似乎随着时间的推移而迅速上升，但其仍略低于高盛在2018-2019年贸易战期间同一时间点估计的转嫁率（图5中的蓝条）。

高盛指出，从第t+3个月到第t+4个月的转嫁率上升仅基于对中国的首轮关税上调进行估计，因此随着更多消费者价格数据的陆续公布，这一估计也可能发生变化。

图5：高盛的分析表明，已实施四个月的关税的转嫁率为67%，仍略低于2018-2019年贸易战期间同一时间点的估计转嫁率



高盛的估计表明，截至6月份，美国消费者已经承担了22%的关税成本，但如果随着时间的推移，后期关税的影响与最早的关税相同，那么到10月份，其所占的份额可能会上升到67%。

这也意味着，到目前为止，美国企业已经承担了一半以上的关税成本，但其所占份额将降至10%以下（图6）。这种对美国企业的净影响掩盖了一个事实，即一些企业吸收了更大份额的关税成本，而一些不受进口竞争影响的国内生产商则抬高了价格，并且从中受益。

图6： : 我们的初步估计表明，到目前为止，美国企业已经吸收了超过一半的关税成本，但随着消费者和外国出口商逐渐吸收更多的成本，这一比例可能会在未来几个月降至8%



（左图）截至6月的关税成本分摊 （右图）截至6月已宣布的所有关税已实施四个多月之后，到10月的最终关税成本分摊

在7月初发布的报告中，高盛使用截至5月份的数据估计了关税传递影响，本报告更新了截至6月份的数据。高盛可以利用这些最新估计在关税实施几个月后对关税传递进行初步评估，但其对最终关税发生率的假设保持不变。

高盛仍然预计，70%的关税直接成本将落在消费者身上，如果加上其他溢出效应，总成本比例将上升到100%左右（参见本报告图2中的经验法则）。

综上所述，高盛估计到目前为止，关税影响已使核心个人消费支出价格上涨了0.20%。高盛预计关税影响将使核心个人消费支出价格在7月份再上涨0.16%，随后从8月到12月还会上涨0.5%（图7左图）。假设剔除关税影响的基础趋势通胀率为2.4%，这将使12月核心个人消费支出通胀率同比增长3.2%（图7右图）。

图7：高盛估计，截至6月，关税影响已使核心个人消费支出价格上涨了0.20%；高盛还预计关税影响将使核心个人消费支出价格年内再上涨0.66%，进而使核心个人消费支出通胀率同比增长3.2%，但这意味着剔除关税影响的基础趋势通胀率将放缓至2.4%