中国超长期特别国债，后果堪忧

中国超长期特别国债全景透视 当财政工具将债务久期延长至20-50年，就已经超越单纯金融操作，成为了一份蕴含深刻代际与阶层意涵的“财富判决书”。截至2025年12月19日，超长期特别国债发行计划收官，全年发行规模达1.3万亿元（较2024年增加3000亿元），其中8000亿元用于更大力度支持“两重”建设（国家重大战略与重点领域安全能力），5000亿元用于加力扩围实施“两新”政策（其中3000亿元专项支持消费品以旧换新，较2024年翻番）。表面定位为高质量发展与战略安全的“长效引擎”，但在增长动力衰竭、内需疲弱、地方债务高压背景下，这是一场系统性风险平滑与利益再分配。 通过中央信用置换地方压力、透支未来购买力维持当下运转，将剧烈危机稀释为慢性负担，同时在阶层间完成隐蔽的逆向转移。最底层逻辑：居民部门通过金融体系“借钱”给政府，用于低效率消耗与倾斜性补贴，最终账单以隐性形式回流全体居民，尤其是底层与后代。这不仅是财政扩张，更是制度激励下的跨代际掠夺与阶层收割。 一、宏观幻象：从“建设引擎”到“系统风险平滑器”与存量维系的被迫防御 官方叙事描绘为“战略投资”的乘数引擎，但资金流向与经济现实显示，其核心转向“延缓下行螺旋”与“存量维系”。 需求透支的短期鸦片与跨时空抢跑：2025年消费品以旧换新补贴规模达3000亿元（较2024年翻番），覆盖汽车（最高补贴2万元新能源车）、家电（12类产品，补贴15-20%）、数码产品（首次纳入手机、平板、智能手表）、家装厨卫与电动自行车。截至2025年上半年，带动销售额超1.6万亿元（已超2024年全年1.3万亿元），一级能效家电占比90%、新能源车渗透率超50%。但这并非新增财富，而是财政杠杆强行提前未来购买力（如中高端手机占比76%），制造报表繁荣，却留下需求空洞。类似于“饮鸩止渴”，掩盖内需结构性疲弱：房地产崩盘后，居民资产负债表受损，预防性储蓄高企（居民储蓄率约43.4%，住户存款余额超162万亿元，人均存款逾10.5万元），真实消费意愿低迷。 债务的中央化接盘与时空转移术：地方隐性债务天量，高息短期债挤压空间。中央发行低息超长期国债（收益率约2.1%-2.5%，部分50年期固定利率2.10%），通过转移支付间接置换地方压力。将当下局部爆雷风险稀释为未来50年全民负担，避免系统性金融危机即时爆发，却未触及债务根源——土地财政依赖与低效投资惯性。 托底就业与社会基本盘的无奈之举：民间投资负增长、出口压力加剧下，资金维持基建与补贴，保就业、保稳定。2025年资金重点投向高标准农田、水利、地下管网等“保底”项目，而非突破性创新。防御性托底：经济低迷→财政扩张→赤字螺旋（2025年赤字率拟4%，历史新高，赤字规模5.66万亿元）。 核心判断：超长期特别国债从“进攻性增长”转向“防御性延缓”，买下时间，却未解决结构性矛盾，将当下剧痛转化为半个世纪隐痛。 二、制度宿命：政府投资的结构性腐败、效率坍塌与激励逆向选择 投资驱动模式功绩显著，但边际效率递减成铁律。增量资本产出比（ICOR）铁证：2008年后约2.8-4，近年攀升至6-7（部分估算更高），产生1元GDP需投入6-7元资本，远高于高效经济体。 ICOR绝望攀升的深层机制：历史从2008年约2.8升至2015年近7，近年居高不下。投入领域多为公益性基建或补贴，无现金流回报，形成“伪资产”。第一轮奠基基础设施，第四轮成负债堆积。2025年强调“高端化、智能化、绿色化”，但缺乏市场约束，效率损耗难免。防御性投资优先“合规”而非回报，官员风险最小化逻辑下，海量资金成“润滑剂”，维持低水平稳定。 激励结构的逆向选择与“收益当代化、风险后代化”：官员考核以GDP规模、政治任务优先，投资“越大越好”。50年久期匹配这一逻辑：当代政绩闪耀，风险推后代。审批集中、信息不对称，滋生结构性腐败——资金“跑冒滴漏”非个别，而是系统副产品。汪翔等学者指出，浪费与腐败是制度必然。 从实体基建到消费补贴的效率降级：过去投桥梁公路留物理资产；如今“以旧换新”直接消耗，无持久回报。财政资金“消费化”意味着债务连“尸体”都不剩，进一步放大低效率陷阱。信用折现机制下，50年债务挂钩短期易耗品，资产与久期极端错配，注定单纯损耗。 国际比较：日本90年代后ICOR升高陷入停滞，但高储蓄、低利率缓冲；中国储蓄率下降、老龄化加速，困境更致命。若不改革激励，超长期国债加速“负债式繁荣”幻灭。 三、阶层收割：“以旧换新”背后的逆向再分配悖论与精准剥夺 最隐蔽却最严峻的公平危机：3000亿元补贴看似普惠，实则“穷人补贴富人”，加剧基尼系数高位徘徊（2024年约0.462-0.465，远超0.4警戒线）。 高门槛的“入场券”与受益倾斜：补贴前提“有旧可换、有钱付余款”。汽车保有量超3亿辆、家电超30亿台、数码产品集中城镇中高收入家庭。新能源车补贴占比超60%、中高端数码主导。低收入群体（农村、底层，月收入不足2000元者众多）无旧资产或无力补差价，无法参与。整体惠及有产者远多于无产者，补贴流向头部企业，强化垄断。 相对贫困化的隐形路径与精准剥夺：资金源于国债（居民存款、理财、养老金购买），未来通过通胀、金融抑制（负实际利率）、税收预支偿还。底层无补贴，却为中产换iPhone、电动车买单。放大财富分化：顶层1%占有三成以上财富，底层25%仅一成。相比直接扶贫（针对性强），以旧换新乘数高（1元补贴拉动约9元消费）却公平性弱，系统优先“数据好看”而非“分配正义”。“补端不补底”模式，让基尼系数在扩张中不降反升。 扶贫逻辑让位与社会撕裂风险：大力扶贫缩小城乡差距（2024城乡收入比2.34）；消费补贴促产业升级、就业托底，但强化阶层壁垒。流程复杂、高龄低收入者难参与，放大相对贫困化。在基尼系数高位背景下，“精准剥夺”固化流动性，酿成社会隐患。 核心判断：强化跨代际不公。当代中高收入享补贴，底层边缘化，未来一代偿债。不是公平刺激，而是阶层收割的精妙设计。 四、闭环陷阱：居民财富的跨时空稀释与完美蒸发链条 封闭、高效的财富转移闭环，将居民储蓄转化为低效消耗与倾斜补贴。 起点：居民储蓄的强制吸纳：高居民储蓄率（约43.4%）成“蓄水池”，银行、保险、养老基金认购国债，资金源于存款、理财、养老金（2025年前三季度住户存款增加12.73万亿元）。 中转：低效消耗与官僚损耗：投入无回报项目、腐败损耗或阶层倾向补贴，“花掉”而非增值。 过程：借新还旧的滚动依赖：项目不赚钱，还本付息靠持续发债。50年久期推偿债至2070年后。 终点：隐性渠道的代价回流：货币稀释：赤字扩张间接货币化，通胀侵蚀购买力。金融抑制：人为低利率（国债收益率约2.1%-2.5%低于潜在增长），储户负收益补贴债务人。税收预支：未来新税（如房产税）填补缺口。 居民财富缓慢蒸发：“百姓借钱给自己低效率消耗”不仅是悲剧，更是财政收割的精准模型。从“存款红利”到“利息税收”，负实际利率本质上是无立法“存款税”，填补低效亏空。 五、终局预测：路径锁定下的慢性“日本化”与深层撕裂 财政路径深度锁定，“低增长、高债务”环境下未来阴郁： 赤字常态化与改革停滞：2025年赤字率拟4%（历史高位），经济低迷→财政托底→债务螺旋。借债维持“表面平安”，结构性改革（如社保、国企、财税）延迟，最终被迫阵痛。 金融抑制的长期化与储户输血：防债息崩盘，维持低利率，储户永久补贴债务人。资产价格分化、实际利率转负。 阶层与代际的深层撕裂：存量财富优先补贴有产者，债务负担平摊无产者与后代。年轻一代高税负、低回报，阶层固化加剧，流动性冻结。“数据繁荣”与“真实体感”永久脱钩，GDP依赖债务堆积，却无薪资实质增长。 慢性“日本化”：无剧烈崩溃，却长期阴跌——增长低位、财富集中、代际不公。代际契约断裂：当下刺激建立在剥夺后代财政灵活性基础上，低生育率与“躺平”成二次负反馈。 六、在“财富判决书”下，普通人的逻辑自救：信用位移下的社会契约重构 当“财富判决书”下达，传统财富积累逻辑（储蓄、买房、收息）全面失效，社会底层契约正在重塑：从“共同富裕”向“慢性稀释”位移，个体获得感与国家数据脱钩。 从“存款红利”到“利息税收”的残酷现实：超长期国债引导金融抑制，低利率（国债收益率2.1%-2.5%）将成为长期刚性。居民储蓄不再是资产，而是被政府持续抽水的井。负实际利率本质上是一种隐性“存款税”，用于填补低效投资亏空。2025年住户存款激增，反映预防性储蓄心态，但真实回报为负，财富在时空上被蒸发。 “数据繁荣”与“真实体感”的永久脱钩：ICOR 6-7时代，万亿“两新”销售额虽亮眼，但多为存量抢跑、竭泽而渔。无补贴不消费的路径依赖下，GDP增长依赖债务，却不带来薪资实质提升。个体层面，国家增长与个人获得感彻底断裂，底层相对贫困化加剧。 代际契约的断裂与社会负反馈：50年债务久期，当代刺激建立在预支后代税收基础上。年轻一代意识到未来已被“以旧换新”预扣，将转化为不信任：更低生育率、更彻底“躺平”，社会弹性丧失，代际撕裂深化。 这场博弈无传统赢家。政府赢得时间，中产赢得眼前折扣，系统输掉效率与公平。用未来信用补贴现在有产者，雇佣现在管理者，平滑当下危险，却酿成长达50年的“温水煮青蛙”。社会的弹性在丧失，代际契约在崩塌。 对于深处其中的个体，守护财富的唯一路径是，提升真实生产力（技能、教育、创新）、跨区域（移民或多元化生活）、跨资产类别对冲（实物资产、海外配置、硬通货），才能在慢性稀释中保留真实尊严。可是，普通人根本做不到，看到的只是水中月，镜中花。